رونق اخیر فناوری هوش مصنوعی (AI) باعث افزایش سریع قیمت سهام شرکتهای فناوری و استارتاپهای هوش مصنوعی شده است. برخی این روند را با حباب داتکام سال ۲۰۰۰ مقایسه میکنند. در آن زمان شاخص CAPE یا شیلر، قیمت به سود تعدیلشده (Shiller P/E) به بالاتر از ۴۴ رسید و پس از ترکیدن حباب، شاخصهای عمده ۲۰ تا ۸۹ درصد ریزش کردند. اکنون این شاخص به حدود ۳۸ رسیده و تنها دو دوره دیگر—حباب داتکام و اوج سال ۲۰۲۲—ارزشهای بالاتری ثبت کردهاند. علاوه بر این، وارن بافت با افزایش بیسابقهی نقدینگی در شرکت برکشایر هاتاوی و فروش گسترده سهام، بر نگرانیها افزوده است. این گزارش از آکادمی مالی آتِس به بررسی جامع حباب AI میپردازد.
در ۴ اوت ۲۰۲۵ شیلر P/E برای شاخص S&P 500 حدود ۳۷٫۶ بود، یعنی ۳۹ درصد بالاتر از میانگین ۲۰ سالهی ۲۷. این سطح تنها در دو مقطع دیگر تاریخ مشاهده شده است: دوران حباب داتکام و دوران رونق ۲۰۲۱–۲۰۲۲. شاخصهای سنتی P/E تنها سود ۱۲ ماهه گذشته را مبنا قرار میدهند، اما CAPE میانگین سود واقعی (تعدیلشده با تورم) ۱۰ سال گذشته را استفاده میکند؛ بنابراین بهتر میتواند دورههای رونق و رکود اقتصادی را هموار کند.
در اواخر دهه ۹۰ ارزشگذاری بسیاری از شرکتهای اینترنتی بر اساس رشد آینده بود، درحالیکه بسیاری از آنها درآمد یا سود نداشتند. مقالهای از مِیکا نشان میدهد که در حباب داتکام شاخص CAPE به بیش از ۴۴ رسید. همچنین تحلیلهای ناسداک (با استناد به دادههای یچارتس) تاکید میکند که CAPE فعلی (حدود ۳۸) تنها در ۶ درصد ماههای تاریخ S&P 500 دیده شده و پس از گذشتن از عدد ۳۵، میانگین بازده ۱۲ ماهه بعدی حدود ۱ درصد منفی بوده است. با این حال کارشناسان خاطرنشان میکنند که بازار همیشه به متوسط تاریخ بازنمیگردد و اختلافات ساختاری وجود دارد.
برای توسعه سرویسهای هوش مصنوعی، شرکتهای بزرگ مجبور به خرید سرورهای گرانقیمت و استخدام متخصصان هستند.
گزارش رویترز میگوید که مجموع هزینههای سرمایهای غولهای فناوری برای سال ۲۰۲۵ حدود ۳۳۰ میلیارد دلار برآورد میشد. جزئیات مهم شامل:
این حجم سرمایهگذاری یادآور دورهی حباب داتکام است، با این تفاوت که شرکتها اکنون نقدینگی و درآمد قابل توجهی دارند. با این حال، چنین مخارجی در کوتاهمدت به کاهش سود و حاشیهها منجر میشود و اگر مزایای AI به تأخیر بیفتد، میتواند باعث نوسان در قیمت سهام شود.
بر اساس تحلیل Observer، بیشتر سود گزارششدهی شرکتهای بزرگ از خدمات ابری و تبلیغات بوده و درآمد مستقیم از مدلهای مولد و چتباتها هنوز ناچیز است. برای مثال، متا رشد درآمد خود را به سیستمهای پیشنهاد و رتبهبندی مبتنی بر AI نسبت میدهد نه چتباتها. این بدان معناست که سرمایهگذاری سنگین فعلی بیشتر برای ایجاد زیرساخت و ظرفیت است و بازده مالی هنوز تثبیت نشده است.
بازار استارتاپهای هوش مصنوعی شاهد ارزشگذاریهای بسیار بالا است. دادههای Observer نشان میدهد:
مقالهی AInvest نیز به اختلاف شدید بین زیرشاخههای AI اشاره میکند. بهطور مثال، شرکتهای فعال در مدلهای زبان بزرگ (LLM) و هوش داده به ترتیب EV/Revenue برابر ۵۴٫۸ و ۴۱٫۷ دارند، درحالیکه بخشهای مارکتینگتک و بینایی ماشین به ترتیب دارای نسبتهای ۱۴٫۳ و ۱۲٫۸ هستند. این دادهها نشان میدهد که سرمایهگذاران حاضرند برای «تبدیلکنندهترین» شرکتهای AI چند برابر بیشتر از بخشهای بالغ پول پرداخت کنند.
این ارقام نشان میدهد که بسیاری از شرکتها بدون سودآوری پایدار، بر اساس وعدههای آینده ارزشگذاری میشوند.
گزارش AInvest به دو خطر اشاره میکند:
بررسی داراییهای برکشایر هاتاوی نشان میدهد که این شرکت از سال ۲۰۲4 به بعد بهطور پیوسته فروشنده بوده است. گزارش Fortune در آگوست ۲۰۲۵ میگوید که برکشایر برای یازدهمین فصل متوالی در سهماهه دوم سهام فروخت؛ این شرکت ۶٫۹۲ میلیارد دلار سهم فروخت و ۳٫۹ میلیارد دلار خرید. همزمان، موجودی نقد شرکت به ۳۴۴ میلیارد دلار رسید که نسبت به پایان مارس (۳۳۳ میلیارد دلار) افزایش یافته و برکشایر برای چهارمین فصل متوالی هیچ بازخرید سهامی انجام نداده است.
گزارش دیگری در مارس ۲۰۲۵ بیان میکند که نقدینگی برکشایر به حدود ۲۷ درصد از داراییها رسیده و بافت بسیاری از ETFهای بازار را فروخته است. این مقاله همچنین به تحلیل «حبابسنج» اشاره میکند که نسبت ارزش بازار به نرخ بازده اوراق قرضه را میسنجد و نشان میدهد که این شاخص ۰٫۳۶۵۵ است—بالاتر از سطح حباب داتکام (۰٫۳۲۲۹).
علیرغم انباشت نقد، بافت در نامه سالانهی خود تأکید کرد که «اکثریت سرمایه برکشایر همواره در سهام خواهد ماند». در واقع، او کمبود فرصتهای جذاب را علت نگه داشتن نقد اعلام کرده و از حرکات شتابزده پرهیز میکند. این موضع را میتوان نشاندهندهی نگرانی از بالا بودن ارزشگذاریها دانست، نه الزاماً پیشبینی سقوط قریبالوقوع.
جدول زیر برخی شباهتها و تفاوتهای مهم بین دوران داتکام و رونق هوش مصنوعی را خلاصه میکند:
| مقایسه | دوران داتکام | دوران رونق AI |
|---|---|---|
| شاخص CAPE | بالاتر از ۴۴ | حدود ۳۷٫۶ و در برخی مقاطع تا ۳۸ |
| نوع شرکتها | اغلب بدون سود یا با سود اندک، مدل کسبوکار نامشخص | شرکتهای بزرگ (مایکروسافت، آلفابت، انویدیا و …) سودآور و دارای جریان نقدی پایدار |
| سرمایهگذاری | هزینههای سرسامآور در زیرساخت اینترنت و تبلیغات، غالباً بدون بازگشت سرمایه | سرمایهگذاری سنگین (۳۳۰ میلیارد دلار) برای ایجاد زیرساخت AI؛ سود مستقیم از AI هنوز کم است |
| ارزشگذاری استارتاپها | بسیاری از شرکتها با ارزشهای بالا و بدون درآمد | استارتاپهای AI با EV/Revenue بسیار بالا (مثلاً LLMها ۵۴٫۸ و داده هوشمند ۴۱٫۷)؛ برخی مانند Cohere با ۲۵۰ برابر درآمد قیمتگذاری شدهاند |
| نشانههای سفتهبازی | اشتیاق عمومی، عرضه اولیههای بیشمار، فعالیت سفتهبازان | شاخص سفتهبازی گلدمن ساکس در اوج تاریخی؛ بازدهی بسیاری از استارتاپها هنوز محقق نشده است |
آیا حباب AI در راه است؟ شواهد نشان میدهد که بخشهایی از بازار هوش مصنوعی در حال حاضر بیشارزشگذاری شدهاند و سرمایهگذاریهای سنگین در حالی انجام میشود که درآمد مستقیم از این فناوری هنوز محدود است. شاخص CAPE نیز سطوح هشداردهندهای را ثبت کرده است. با این حال، کل بازار فناوری لزوماً در حباب نیست؛ شرکتهای بزرگ سودآور و مدلهای تجاری مستحکم دارند و تفاوتهای ساختاری مهمی با دوران داتکام وجود دارد.
سرمایهگذاران باید انتظار نوسان و حتی اصلاح در سهام AI را داشته باشند و از خرید سهام صرفاً بهدلیل «هیجان هوش مصنوعی» اجتناب کنند. تمرکز بر شرکتهای سودآور، تنوعسازی پرتفوی و توجه به ارزشگذاریهای منطقی میتواند از آسیبهای احتمالی جلوگیری کند. این گزارش صرفاً برای اطلاعرسانی است و مشاوره سرمایهگذاری محسوب نمیشود.
